觀點(diǎn) 
鐺煮山川，粟藏世界，有明月清風(fēng)知此音。呵呵笑，笑釀成白酒，散盡黃金。
作者：觀點(diǎn)新媒體
來源：觀點(diǎn)（ID:guandianweixin)
編者按：
2021年，世界、中國、各行各業(yè)乃至每一個(gè)人，都深切感受到“百年未有之變局”。
有鑒于此，觀點(diǎn)新媒體一如既往策劃和推出年度報(bào)道“冬天法則”，回顧并總結(jié)標(biāo)桿房企過去一年的調(diào)整與改變，尋找全新一年的機(jī)會(huì)所在。
同時(shí)，我們邀請(qǐng)了多位具有全球視野和豐富經(jīng)驗(yàn)的經(jīng)濟(jì)學(xué)家進(jìn)行了深度對(duì)話，從他們的角度，解讀中國經(jīng)濟(jì)與房地產(chǎn)的前行之路。
中交的入主，無疑是綠城最重要的轉(zhuǎn)折點(diǎn)。
2015年，中交入主是綠城增信的關(guān)鍵一步。其后，重新走上一條規(guī)模房企的傳統(tǒng)道路，快速擴(kuò)張，并作出戰(zhàn)略轉(zhuǎn)移。
不踩歷史的坑，是張亞東接手綠城后做得最多的事情。
在張亞東看來，過去綠城主要問題在于投資和銷售節(jié)奏不對(duì)，導(dǎo)致沒貨可賣。2021年綠城新增67個(gè)項(xiàng)目，同比增長55%。一改往年上半年不買地的慣例，同時(shí)投資區(qū)域有所變化，最熟悉的杭州沒有出手買一塊地。
另一方面，關(guān)于利潤。除了權(quán)益占比，永續(xù)債也繼續(xù)蠶食。2021年開始，綠城開始陸續(xù)贖回永續(xù)債：7月贖回10億元、12月贖回5億美元……
這個(gè)舉動(dòng)將直接影響未來的利潤率變化。
高額永續(xù)債不斷侵蝕利潤，高價(jià)地的陷阱……綠城接下來里需要一一解決這些問題。首先從投資端開始改革，“老綠城人”郭佳峰的回歸，主抓土地投資，呈現(xiàn)出來的改變是2020年和2021年新增土地成本逐年下降。
數(shù)據(jù)來源：公司公告、觀點(diǎn)指數(shù)整理
如今在相同規(guī)模房企節(jié)衣縮食背景下，綠城能否實(shí)現(xiàn)彎道超車？
擴(kuò)儲(chǔ)與增利
回望過去近十五年發(fā)展，綠城經(jīng)歷的幾次危機(jī)主要來自于買地。
創(chuàng)始人宋衛(wèi)平曾經(jīng)公開表示過，2008年和2009年綠城拿了那么多高價(jià)地，差點(diǎn)死在買地上。
觀點(diǎn)新媒體翻查資料發(fā)現(xiàn)，2009年，綠城斥資456億元拿地，接近同期銷售額九成。
土地市場(chǎng)的狂飆激進(jìn)，在調(diào)控背景下，綠城不能承受資金壓力之重，最終不得不通過轉(zhuǎn)讓項(xiàng)目股權(quán)救急。直到九龍倉戰(zhàn)略投資和融創(chuàng)一口氣接手9個(gè)項(xiàng)目50%股權(quán)后，才算初步度過了資金危機(jī)。
第二次危機(jī)是2014年，行業(yè)下行，中高端產(chǎn)品銷售遇冷，綠城再度出現(xiàn)資金難題。與扮演“白武士”的融創(chuàng)分手后，年底央企中交介入，一步步成為第一大股東。
隨后，綠城成為了中交規(guī)模化發(fā)展房地產(chǎn)業(yè)務(wù)的平臺(tái)。
中交集團(tuán)管理層曾多次公開表明，中交集團(tuán)房地產(chǎn)業(yè)務(wù)規(guī)模要對(duì)標(biāo)中海地產(chǎn)與保利地產(chǎn)，而中交地產(chǎn)規(guī)模僅四百億左右，顯然這個(gè)重?fù)?dān)落在了綠城中國身上。
為了支撐規(guī)模擴(kuò)張，綠城開始積極買地，自2017年后面積投銷比均不低于1.8，2019年新增土地儲(chǔ)備達(dá)1236萬平米，時(shí)隔12年拿地規(guī)模再破千萬（2007年新增土地儲(chǔ)備1022萬平米），2020年僅上半年拿地規(guī)模便達(dá)1039萬平米，面積投銷比高達(dá)4.1。
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然而，高價(jià)地一直是綠城的痛點(diǎn)，在2017-2019年三年間新增土地成本破萬元，2020-2021年回歸在萬元內(nèi)。
最新數(shù)據(jù)顯示，2021上半年，綠城花了740億買地。而年初，綠城執(zhí)行董事、執(zhí)行總裁郭佳峰曾言，2021年拿地目標(biāo)貨值3000億元。
買地強(qiáng)度不斷增加，雙集中土地環(huán)境下，綠城要如何平衡成本與利潤的問題？張亞東在2021年股東大會(huì)上回應(yīng)稱，綠城中國拿地標(biāo)準(zhǔn)是利潤率8%-10%，甚至10%以上。
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銷售均價(jià)保持在25000元/平方米，綠城靜態(tài)利潤不斷增大，這是顯而易見的。另外，城市布局策略變化，以及土地成本與利潤穩(wěn)定，是綠城增信的關(guān)鍵。
減債與降本
數(shù)據(jù)顯示，綠城中國迎來了史上最好的基本面。
不過，毛利率還是出現(xiàn)了下滑。
年報(bào)顯示，2020年，綠城中國實(shí)現(xiàn)毛利率為23.7%，較2019年25.4%下降1.7個(gè)百分點(diǎn)。其中物業(yè)銷售毛利率23.5%，較2019年24.8%下降1.3個(gè)百分點(diǎn)，主要是因?yàn)槭芟迌r(jià)影響品牌溢價(jià)未能充分體現(xiàn)，毛利率出現(xiàn)下滑。
除此之外，永續(xù)債作為歷史遺留問題，一直不斷侵蝕利潤，全年權(quán)益金額不足六成。
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翻看年報(bào)發(fā)現(xiàn)，2018年，綠城永續(xù)債規(guī)模首次突破120億元，當(dāng)年分走利潤6.11億元；2019年規(guī)模為212億元、2020年規(guī)模為206億元，分走同期利潤分別為12.8億元、13.22億元。而同期歸屬股東凈利潤分別為10.03億元、24.8億元、37.96億元。
在不影響流動(dòng)性下，主動(dòng)減少永續(xù)債規(guī)模有助于提升盈利空間。
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從2021年，綠城開始對(duì)永續(xù)債動(dòng)刀，提出三年清零目標(biāo)。
數(shù)據(jù)顯示，7月份綠城永續(xù)債贖回10億元，下半年還將贖回34億人民幣以及5億美元債。2023年贖回最后15億元永續(xù)債，所有永續(xù)債沒有贖回之前暫不考慮新的發(fā)行。
如果不解決永續(xù)債問題，放任繼續(xù)蠶食利潤，仍將制約綠城實(shí)際盈利水平。
其他債務(wù)指標(biāo)方面，綠城中國在中期業(yè)績(jī)會(huì)上表示，現(xiàn)金短債比為1.5，凈負(fù)債率為75%，剔除預(yù)收賬款之后的資產(chǎn)負(fù)債率為72.6%，“三道紅線”標(biāo)準(zhǔn)下劃入黃檔，意味著有息負(fù)債增速不得超過10%。
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“總的來說，三個(gè)指標(biāo)還是比較可控的，監(jiān)管層要求2023年進(jìn)入綠檔，我們爭(zhēng)取提前進(jìn)入。”對(duì)于三道紅線，綠城管理層在業(yè)績(jī)會(huì)上也表達(dá)出了自信。
事實(shí)上，上半年大量買地似乎并沒有給綠城融資端帶來大的阻力。
期間，綠城境內(nèi)發(fā)行債券融資124.62億元，通過美元債融資9.4億美元，綜合成本為4.6%，較上年同期下降了60基點(diǎn)。
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2021上半年，境內(nèi)公開發(fā)債平均利息成本為3.73%，與同規(guī)模房企相比，這樣的利率水平將成為綠城的核心競(jìng)爭(zhēng)力之一。
換倉與拓地
2021年5月，北京首次集中供地時(shí)，被綠城收入口袋的豆各莊地塊，共吸引了12家房企及聯(lián)合體一同競(jìng)爭(zhēng)。
開拍當(dāng)日便經(jīng)多輪報(bào)價(jià)，由龍湖＋住總＋平安聯(lián)合體以68.2億元觸及上限，進(jìn)入高標(biāo)準(zhǔn)住宅建設(shè)投報(bào)階段，最終被綠城一舉拿下，成交樓面價(jià)約4萬元/平方米，溢價(jià)率15%。
拿下豆各莊地塊，無疑為綠城2021年在京成績(jī)單添了耀眼一筆。
其實(shí)，綠城在長三角土拍中也十分活躍。對(duì)于未來三年要實(shí)現(xiàn)營收和利潤倍增的綠城來說，積極拿地投拓是必然之舉。
可以看到，綠城投資布局逐漸從利潤空間較小的杭州轉(zhuǎn)移到浙江、江蘇其他城市。在拿地過程中，嚴(yán)格執(zhí)行“1+5+N”布局策略，以杭州為核心輻射長三角區(qū)域，聚焦浙江市場(chǎng)和5大城市群。
資料顯示，2021年上半年，綠城中國共計(jì)在31個(gè)城市新增項(xiàng)目67個(gè)，收并購貨值682億元，預(yù)計(jì)新增貨值人民幣2140億元，將在未來1-3年內(nèi)為其帶來可售貨值9951億元。
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從布局城市看，一二城市新增貨值占比達(dá)78%。其中，杭州新拓展貨值260億元，占比12%；寧波新拓展278億元，占比13%；北京新拓展208億元，占比10%。
從區(qū)域分布看，長三角依舊是綠城重倉區(qū)位，新拓展貨值1065億元，占比達(dá)到50%；環(huán)渤海新增貨值489億元，占比達(dá)到23%；長江中游及成渝新拓展282億元貨值，占比13%。
截至2021年6月底，綠城共有土地儲(chǔ)備項(xiàng)目251個(gè)，總建筑面積6034萬平方米，權(quán)益面積3495萬平方米，總可售面積4048萬平方米，權(quán)益可售面積2336萬平方米。
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最重要的是，這些地塊主要集中在杭州、寧波、西安、北京、長沙等。相對(duì)而言，這些城市抗風(fēng)險(xiǎn)能力強(qiáng)，去化速度快。
根據(jù)資料，2016年綠城開啟戰(zhàn)略性去庫存計(jì)劃，當(dāng)年三四線城市存量房源去化148億元，去化率僅48.9%。
從2017年至2019年去化情況看，綠城整體投資項(xiàng)目去化率分別為72%、68%及68%，其中一二線城市去化率分別為75%、71%及70%。
可見，三四線城市拉低了綠城過往的整體去化率水平。
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2021年下半年，綠城預(yù)計(jì)整體可售貨源約1411萬平方米，整體可售金額約為3090億元。其中，自投項(xiàng)目可售貨值2312億元，代建板塊778億元。一二線自投可售貨值占比為76%，新增貨值占比為63%，達(dá)1450億元。
在觀點(diǎn)指數(shù)發(fā)布的拿地權(quán)益金額中，2021年綠城排名第7。這意味著，綠城將通過強(qiáng)大的土地儲(chǔ)備實(shí)現(xiàn)彎道超車，為擠進(jìn)前十奠定基礎(chǔ)。
經(jīng)過幾次危機(jī)之后，土地投資額再創(chuàng)新高，區(qū)域布局和投地節(jié)奏改變，這也許是綠城的機(jī)會(huì)。
注：文章為作者獨(dú)立觀點(diǎn)，不代表資產(chǎn)界立場(chǎng)。
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原標(biāo)題： 冬天法則 | 綠城增信
