西政資本 
鐺煮山川，粟藏世界，有明月清風知此音。呵呵笑，笑釀成白酒，散盡黃金。
作者：西政資本
來源：西政資本（ID：xizheng_ziben）
筆者按：
受白名單制度的影響，銀行、信托機構一般都只能對較為優質的地產企業提供授信和貸款，但隨著金融監管政策的收緊，越來越多的銀行和信托機構在對開發商綜合授信并放出一部分款后無法繼續完成剩余額度內的放款，有些銀行或信托甚至因市場下行、開發商交叉違約等問題做出了提前收貸的決定。在授信額范圍內無法繼續放款的背景下，因股權已質押給銀行或信托，土地或在建工程也已抵押給銀行或信托，加上只能先歸還銀行、信托的款項才能釋放股權和其他抵押物，由此造成地產公司無法繼續通過其他融資渠道融得資金并導致現金流緊張或資金鏈斷裂，甚至走向破產的后果。
一、銀行、信托授信后無法足額放款導致開發商進退兩難
在西政資本和西政財富近半年操作的地產前融項目中，經常碰到地產公司在銀行或信托（尤其是信托）取得綜合授信以后（比如并購貸（如有）+更新貸/舊改貸+土地款+開發貸），因23號文等政策的監管問題，導致前期放了部分款項后無法再繼續完成剩余額度內的放款，而原來的土地/在建工程抵押、股權質押或讓與擔保已全部辦理至原貸款的銀行或信托機構名下，由此導致開發商無法再繼續融錢（風控措施無法解除），且前期已放的款項還得在銷售回款優先安排償還，最終導致開發商該地產項目現金流緊張，特別是多個項目同時存在這個情況時，很容易導致開發商出現資金鏈斷裂的風險。
綜合授信本來是“一攬子”解決地產項目開發建設全過程資金的最佳方案，尤其是這種“并購貸（如有）+更新貸/舊改貸+土地款+開發貸”的全封閉業務，對金融機構和開發商來說絕對是雙贏的業務。然而市場永遠跑不贏監管，銀行和信托類貸款實行余額管控后，對開發商的收貸、抽貸現象越來越明顯。以2019年下半年的銀行開發貸產品為例，即便銀行給了綜合授信，最終也很有可能因權限收歸總行或額度控制等問題導致無法放款。根據銀行和信托的常規放款要求，一般都需辦理抵押和質押等風控措施后才能放款，如果放款一部分后因監管等問題導致無法再繼續放款，這種情況下要么開發商想辦法繼續騰挪資金過來完成開發建設，要么開發商先歸還銀行和信托已貸出的款項，并待還款完畢銀行和信托解除抵押和質押等風控措施后繼續找其他機構申請貸款。現實的情況是，很多開發商都對項目融資進行資金池運作，即以某一項目的名義進行融資，所獲資金運用于同一個片區內多個不同的項目，或者加快資金周轉率，在債務到期之前實現項目資金回籠并繼續對其進行展期投資運作，額外獲取資金收益。以西政財富的前融放款為例，我們給百強房企提供年化14%-18%的前融資金，因限價等政策的影響，項目的回報率可能只有8%左右，也即不可能覆蓋資金收益要求，這種情況下就必須通過其他方式彌補資金收益，如果加快周轉在資金到期之前實現兩次投資-回籠則基本可以覆蓋前融的收益要求。令人心酸的是，大部分開發商面臨銀行、信托授信后無法足額放款的問題后，基本都只能靠不同項目間的小額騰挪，咬牙堅持到銷售回款，畢竟資金池的玩法引起了風險傳導，資金鏈斷裂甚至后造成系統崩塌或企業破產的后果。
二、“過橋+貸款置換”的解套之路
在近半年的地產前融業務實踐中，市面上對開發商面臨的銀行、信托授信后無法足額放款的問題給予了相應的解決方案，那就是先找過橋資金還掉原銀行或信托的貸款，然后重新找機構取得更大的授信金額，融取資金后一部分歸還過橋資金，另一部分繼續用于項目的開發建設。客觀地說，此貸款置換方案屬于理想方案，但根據西政資本操作該類項目的經驗，我們認為這類業務遠沒有想象中那么簡單。從操作層面來看，一是銀行或信托是否同意收貸，或者允許馬上還款，如不同意馬上還款（銀行、信托也想繼續賺利息，當然我們操作的案例中，也有一些銀行有較大的溝通空間），那開發商只能繼續咬牙堅持；二是過橋機構能否接受無抵押、無質押擔保等的空放（也即純信用放款），能否認可或確信貸款置換機構（也即下一家接手的前融機構）可進行確定性的放款（目前實操中有兩種情形：一種是資質和征信非常好的開發商，還有獲得純信用過橋的機會；一種是要求必須出具貸款置換機構出具的授信批復）；三是開發商能否接受接近0.3%日息或5分到6分月息（無資質2年10次放貸入罪的規定出臺后，可操作的過橋資金減少且成本提高），且能否接受貸款置換機構的強監管（指資金方控制性很強的投后監管）。
回到一開始的問題，正因為銀行、信托的授信貸款風控措施非常嚴格，由此才導致銀行、信托無法足額放款時開發商無法解除風控擔保措施以致無法繼續找其他機構融資。這是一個死結，想打開這個死結的話只有兩種選擇，一是開發商自己騰挪找錢，堅持完成開發建設、銷售并歸還欠款，二是找私募、資管、金控平臺等機構完成貸款置換。從目前的行情來看，大多數開發商在現金流都非常緊張的情況下，只能選擇第二條路。
三、貸款置換的強監管
前文有提到，因貸款置換面臨的市場風險和操作風險比常規的地產融資業務大很多，因此投后監管比一般性的前融業務會更嚴格一些。以下以西政資本和西政財富操作的貸款置換業務所涉的投后監管措施為例進行列舉說明，以供開發商朋友做操作參考。另外鑒于貸款置換所涉的融資成本一般都會高于常規的前融成本，因此需特別注意融資成本的控制問題（包括過橋的成本）。
（一）公司治理及決策管控
1.委派董事，委派一名董事時，約定重大事項全體股東一致決或西政方委派的董事對重大事項享有一票否決權；項目公司3名董事，西政方委派2名董事時，約定公司重大事項經三分之二以上同意通過。委派財務人員1名，作為聯席財務總監，并經董事會決議通過。
2.資金投放前，項目公司章程變更完畢，并辦理完畢工商變更手續，明確資金投放后股東會審議規則、董事會成員設置等。
3.特別注意，為避免存在程序的瑕疵，對于委派的董事需經股東會決議表決通過，委派的財務人員需經董事會決議通過并委任。
（二）財務及公章證照印鑒合同管控
1.明確項目公司賬戶信息，要求項目公司財務人員從人行申請打印《已開立銀行結算賬戶清單》，對于久懸戶要求進行注銷處理。對于已開立的賬戶以及新申請開立的賬戶及支票轉賬功能的均要求預留西政方印鑒。對于具備網銀轉賬功能的賬戶，要求共管或移交西政方管理Ukey。
2.公章等印鑒可以重刻的則重刻，無法重刻的則實行共管或移交西政方管理。共管或由西政方單獨管理證照及已簽署合同。
（三）預算及資金使用管控
1.項目公司及差額補足義務人出具總投及項目開發節點承諾，未經西政方審批不得變更，總投規模需與盡調報告保持一致，超出總投及項目開發節點承諾預算金額的部分由項目方及差額補足義務人自行補足。
2.對項目公司對外付款進行控制，每月擬定付款總額度，常規性付款不超過額度自行支付；對于大額付款需求，則需審核合同及相關憑證、流水。
（四）工程進度管控
1.資金受托支付至工程方，用款前提供最新監理報告，并由西政方業務團隊現場核實工程進度，結合經施工方、融資人、監理公司三方正式確認的工程付款申請，并按照施工合同/裝修合同約定的付款進度放款。
2.按季度/月進行投后現場檢查，確保工程付款進度未提前于項目實際施工進度。
（五）銷售管控
1.銷售回款賬戶開設在指定銀行或預留西政方印鑒，開通網銀查詢功能；若開通網銀轉賬功能的，則共管或由西政方保管Ukey。
2.銷售回款資金包括意向金、首付款、按揭款、公積金貸款、分期款等，發現未回流至銷售監管戶的資金的，有權提前結束融資。
3.銷售監管戶中的資金使用需經西政方審核，未經審核同意不得對外支付。
4.銷售資金提留及理財機制：融資方及時提供建委認可的工程預算清冊總額，結合當地預售資金監管政策制定銷售資金提留方案，剔除建委要求的重點監管資金外，需能覆蓋融資本息，差額補足承諾人對此承擔差額補足義務。
需注意的是，銷售資金提留及提前到賬由西政方判斷項目方的流動性問題，進行風險預警。因此，對于提留資金，實務中有對網簽部分設置按月提留，到期日前3、2、1個月或融資期滿12個月、18個月分別沉淀之到期規模的一定比例等或采取前松后緊，逐步增加提留金額的方式，并要求銷售進度達到80%時，歸還全部本息等等。具體提留方式需根據當地預售資金監管政策及項目實際情況設置，不可一概而論。
另外，為避免增加融資方的隱形成本，在操作中，對于提留的沉淀資金可允許西政方進行低風險理財，如購買銀行低風險的理財產品，并將該理財產品所獲收益與支付融資利息相掛鉤。與此同時，該沉淀資金也起到了保證金質押的效果。
5.銷售定價及變動需經董事會通過，并且管控銷售進度，根據開發建設進度，若投資期滿一定時限，項目去化率未達約定銷售比例的，則觸發西政方的降價銷售權。
（六）其他
除了以上提及的投后管理措施外，我們在業務操作中經常設置強制執行公證以及交叉違約條款（融資人或實際控制人、或其關聯企業出現重大不利因素，存在或可能存在違約的，有權提前結束融資，并要求差額補足義務人進行差額補足）、對賭條款設置（與股東層面對賭，對賭網簽比例、利潤、銷售回款、工程進度等）、強制執行公證、稅務管控以防止土增稅清算攤薄安全墊等等。
注：文章為作者獨立觀點，不代表資產界立場。
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