小債看市 
鐺煮山川，粟藏世界，有明月清風知此音。呵呵笑，笑釀成白酒，散盡黃金。
作者：小債看市
來源：小債看市（ID：little-bond）
連續(xù)七年扣非凈利潤虧損、1300億負債壓頂之下，“民營零售巨頭”蘇寧易購或?qū)⒁字鳌?/p> 01 百億股權(quán)轉(zhuǎn)讓
2月25日，蘇寧易購（002024.SZ）公告稱，收到公司實際控制人、控股股東張近東以及股東蘇寧集團通知，其擬籌劃本公司股份轉(zhuǎn)讓事宜，預計轉(zhuǎn)讓比例20%-25%，股權(quán)受讓方屬于基礎設施等行業(yè)。
停牌公告
公告顯示，根據(jù)擬轉(zhuǎn)讓股份比例，預計可能涉及蘇寧易購控制權(quán)變化。
從股權(quán)結(jié)構(gòu)上看，張近東直接持有蘇寧易購20.96%股份，他還通過蘇寧集團、蘇寧控股等路徑對公司間接持股，合計持有31.71%股份，為公司控股股東和實際控制人。
股權(quán)穿透圖
此前，有知情人士透露，蘇寧集團正在洽談出售蘇寧易購19.99%全部或部分股權(quán)，交易對手方可能是來自江蘇國企和廣州國企，估值范圍大約在80億至100億元。
去年11月，據(jù)彭博社報道，蘇寧易購正在考慮出售旗下電商業(yè)務，尋求估值約60億美元，以緩解融資壓力，但這個消息隨后被蘇寧易購否認。
據(jù)悉，此次股權(quán)出售的所得收益，將有助于蘇寧償還今年到期的總額為172億元的債券債務。
《小債看市》統(tǒng)計，目前蘇寧易購存續(xù)債券13只，存續(xù)規(guī)模92.5億元，其中將有40.52億債券于一年內(nèi)到期，短期面臨集中兌付壓力較大。
除此之外，蘇寧易購股東蘇寧集團債券集中兌付壓力也很大，目前其存續(xù)24只債券，規(guī)模達到296億元，今年到期或回售的債券余額有105億元。
存續(xù)債券到期分布
2020年8月，蘇寧易購旗下多只債券頻繁異動，其資金鏈緊張消息不絕于耳。
今年2月，由于業(yè)績巨虧、再融資壓力增大等原因，中誠信國際將蘇寧易購評級展望由穩(wěn)定調(diào)整為“負面”，維持其主體和相關債項信用等級為AAA。
02
1300億債務壓頂
據(jù)公開資料，蘇寧創(chuàng)辦于1990年，是一家多品類商務公司，線上線下的融合發(fā)展引領零售發(fā)展新趨勢，除了零售業(yè)務其還涉足互聯(lián)網(wǎng)、物流、金融等領域。
2004年，蘇寧易購在深交所上市，成為“中國家電連鎖企業(yè)第一股”。
蘇寧易購官網(wǎng)
近年來，由于宏觀經(jīng)濟增速放緩、零售市場競爭加劇及新冠疫情等因素，對零售行業(yè)帶來了一定沖擊，蘇寧易購線下零售板塊經(jīng)營承壓，線上零售和物流板塊費用投入加大，導致經(jīng)營虧損金額較大。
據(jù)《業(yè)績預告》顯示，2020年蘇寧易購歸屬于上市公司股東的扣非凈利潤虧損金額預計達到60.87億-65.87億元。
《2020年度業(yè)績預告》
自2014年以來，蘇寧易購的扣非歸母凈利潤已經(jīng)連續(xù)7年為負，且近兩年虧損金額迅速放大，其利潤總額主要來自投資收益，可持續(xù)性不長。
除了經(jīng)營業(yè)績欠佳，蘇寧易購的經(jīng)營獲現(xiàn)能力也在持續(xù)惡化。
自2017年以來，蘇寧易購經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額已由凈流入轉(zhuǎn)為凈流出狀態(tài)，2017年至今年前三季度該指標分別為-66.05億、-138.74億、-178.65億以及-24.29億元，對債務和利息的保障能力較差。
經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額
截至2020年三季末，蘇寧易購總資產(chǎn)為2211.93億元，總負債1361.4億元，凈資產(chǎn)850.53億元，資產(chǎn)負債率61.55%。
《小債看市》分析債務結(jié)構(gòu)發(fā)現(xiàn)，蘇寧易購主要以流動負債為主，流動負債占總負債比為81%，債務結(jié)構(gòu)不合理，短期債務風險較高。
2019年以來，由于流動負債上升較快，蘇寧易購的流動資產(chǎn)已經(jīng)無法覆蓋前者，其流動比率和速動比率均小于1，短期償債能力指標持續(xù)惡化。
截至2020年三季末，蘇寧易購有流動負債1099.67億元，主要為應付票據(jù)及應付賬款，其一年內(nèi)到期的短期負債有327.13億元。
而相較于超300億規(guī)模短債，蘇寧易購的資金鏈已十分緊張。其賬上貨幣資金有308.37億元，已經(jīng)無法覆蓋短期負債，且其中超200億為受限資金不可動用，短期償債風險較大。
在備用資金方面，截至2020年6月末，蘇寧易購銀行授信總額為764.68億元，未使用授信額度為523.68億元，可以看出其財務彈性尚可。
銀行授信情況
除了流動負債，蘇寧易購還有261.74億非流動負債，主要為應付債券和長期借款，其長期有息負債合計142.43億元。
整體來看，蘇寧易購剛性負債有718.17億元，主要以短期有息負債為主，帶息負債比為53%。
2018年以來，由于短期借款和發(fā)債規(guī)模迅速上升，蘇寧易購有息負債高企，致使其財務費用大增，2020年前三季度財務費用為24.15億元，已超上年全年規(guī)模，對利潤形成較大侵蝕。
經(jīng)營獲現(xiàn)能力欠佳、自有資金不足之下，蘇寧易購償債資金主要來源于外部融資。從融資渠道看，作為上市公司其渠道較為多元，除了發(fā)債和借款，還通過應收賬款，定增，信托融資以及股權(quán)質(zhì)押等方式融資。
目前，實控人張近東已將蘇寧置業(yè)、蘇寧集團大部分股權(quán)進行質(zhì)押，其資金騰挪空間十分狹窄。
值得注意的是，去年以來蘇寧易購籌資流入資金明顯減少，在償還大量負債后，其籌資性現(xiàn)金流已由凈流入轉(zhuǎn)為凈流出，凈額為-30.13億元，可見外部融資環(huán)境有惡化趨勢。
籌資性現(xiàn)金流情況
另外，由于一系列大手筆的收購，蘇寧易購商譽高企，未來存在一定減值風險。
2019年，蘇寧易購收購萬達百貨37家門店及家樂福中國80%股權(quán)，并在倉儲和自建店物業(yè)等方面加大投入，其固定資產(chǎn)及無形資產(chǎn)增加，同時商譽也大幅增長。
截至2020年三季末，蘇寧易購形成無形資產(chǎn)和商譽分別為144.29億和74.78億元，如收購企業(yè)業(yè)績不達標，未來存在一定減值風險。
總得來看，近年來由于零售業(yè)務下滑和物流成本高企，蘇寧易購經(jīng)營性業(yè)務利潤較差；短期有息負債迅速攀升，不僅財務費用高企，而且其資金鏈受到不小考驗，短期償債風險加大。
03
激蕩三十年
1990年底，張近東懷揣著家里湊的10萬元，在南京寧海路租下一個200平方米的門面房，取名為蘇寧交家電專營空調(diào)，這就是蘇寧電器的前身。
后來，為了打開市場，張近東在業(yè)界首次建立了營銷商“配送、安裝、維修”的一體化服務體系，組建了一支300人的安裝團隊，免費上門為顧客安裝空調(diào)。
蘇寧電器前身
由于良好的產(chǎn)品和服務，張近東在下海第一年就做到了6000萬元銷售額，純掙1000萬。
而在當時南京國有大商場眼中，民營企業(yè)蘇寧無疑是半路殺入空調(diào)業(yè)的“程咬金”。
于是1993年，“八大商場”聯(lián)合發(fā)動空調(diào)大戰(zhàn)向蘇寧發(fā)難，宣稱將統(tǒng)一采購統(tǒng)一降價，如果哪家空調(diào)廠商供貨給蘇寧，他們將全面封殺該品牌。
這場商戰(zhàn)是中國家電業(yè)第一次在賣方市場下出現(xiàn)的“價格戰(zhàn)”，不過蘇寧反而一戰(zhàn)成名。因為張近東采用的是“淡季訂購，反季節(jié)打款”策略，這讓廠商在淡季也有足夠資金生產(chǎn)空調(diào)，同時蘇寧也積累了大量庫存。
憑借平價優(yōu)勢，蘇寧當年空調(diào)銷售額達到3億元，一躍成為國內(nèi)最大空調(diào)經(jīng)銷商，最終成為這場大戰(zhàn)的贏家。
蘇寧控股集團董事長張近東
從此，蘇寧開始真正崛起，1994年完成5.6億元銷售額榮登全國空調(diào)銷售第一的位置，以“黑馬”之姿傲視群雄。
到1996年，蘇寧組建了300人的精銳之師，發(fā)展了4000多家批發(fā)客戶，空調(diào)批發(fā)零售額更是達到15億元，完全顛覆中國大部分區(qū)域的空調(diào)分銷網(wǎng)絡，張近東的空調(diào)商業(yè)王國初具規(guī)模。
2000年，成立十年的蘇寧，迎來首個發(fā)展轉(zhuǎn)折年。
這一年，張近東決定進行壯士割腕式的戰(zhàn)略調(diào)整，砍掉年銷售額達幾十億的批發(fā)生意，全面轉(zhuǎn)型大型綜合電器賣場，并喊出“3年要在全國開設1500家店”的連鎖進軍口號。
2004年，蘇寧登陸資本市場，趁著融資優(yōu)勢繼續(xù)快速擴張。
直到2008年，蘇寧易購發(fā)展仿佛又陷入了瓶頸期，同時市場被京東等電商猛烈沖擊。次年蘇寧決心做自己的電商直營體系，將渠道、物流、服務，進行全面優(yōu)化和升級。
自2009年發(fā)展戰(zhàn)略調(diào)整后，蘇寧便搭上了互聯(lián)網(wǎng)快車，線上線下多渠道融合，全品類經(jīng)營、平臺服務開放，開啟了“店商+電商+零售服務商”的新零售云商服務模式。
以零售業(yè)起家的蘇寧，后來又涉足物流、金融、供應鏈等領域。
近年來，隨著互聯(lián)網(wǎng)零售轉(zhuǎn)型升級，蘇寧零售業(yè)務擴張但效益甚微，物流業(yè)務軟肋明顯，已到了30歲而立之年的它，又走到了變革的十字路口。
注：文章為作者獨立觀點，不代表資產(chǎn)界立場。
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